Einar Aas – ujo legenda

Parin vuosikymmenen ajan tämä Norjan Kauppakorkeakoulun huippuoppilas oli Nasdaqin menestynein johdannaiskaupankävijä. Hänestä tuli alalla legenda, jonka nimi tunnettiin, mutta kasvoja ei. Viime vuonna Einarin tunnettus kasvoi entisestään, mutta todennäköisesti aivan eri syystä, kuin mitä hän olisi itse toivonut.

Vauhdikas menneisyys edeltää vauhdikasta tulevaisuutta

Einar Aas aloitti energiauransa Interkraft Trading -nimisessä norjalaisyhtiössä. Saatuaan tartunnan sähkömarkkinoihin hän perusti oman kaupankäyntiyhtiön. Vuodesta 2005 alkaen hän on käynyt Nord Poolissa (sittemmin Nasdaq OMX Commodities) johdannaiskauppaa omissa nimissään eli henkilökohtaisella tilillä.

Parin vuosikymmenen ajan tämä Norjan Kauppakorkeakoulun huippuoppilas oli Nasdaqin menestynein johdannaiskaupankävijä. Hänestä tuli alalla legenda, jonka nimi tunnettiin, mutta kasvoja ei. Einar oli luonteeltaan ujo ja syrjäänvetäytyvä ja hän hoiti kaupankäynnin suoraan kotoaan etelänorjalaisesta Grimstadin kaupungista. Syrjäänvetäytyvää luonnetta kuvaa mm. se, että häntä ei oikeastaan koskaan nähty missään alan seminaareissa ja että hän oli ostanut kaikki merenrantatalonsa naapuritalot ja jättänyt ne tyhjiksi vain voidakseen olla rauhassa.

Onko Asshole kirjoitusvirhe?

Einar oli joskus alkuvuodesta 2018 tullut siihen johtopäätökseen, että Saksan ja Pohjoismaiden sähkön hintojen piti olla lähempänä toisiaan kuin mitä johdannaisten noteeraukset antoivat ymmärtää. Niinpä Einar myi “ylikalliita” Saksan sähköjohdannaisia ja osti “alihintaisia” pohjoismaisia johdannaisia. Jos hintaero myöhemmin kapenee, tällaisella positiolla syntyy varmaa voittoa riippumatta siitä, onko hintojen yleinen suunta nouseva vai laskeva. Kauppojen volyymit olivat valtavia: 11 TWh myytyä Saksaa ja 23 TWh ostettua Pohjoismaita. Vertailun vuoksi: viime vuonna käytettiin Suomessa sähköä 87 TWh (1 TWh = miljardi kWh).

Niinhän siinä sitten kävi, että syyskuun alussa 2018 kyseinen hintaero lähti kasvuun supistumisen sijasta, ja Einarin positio muuttui tappiolliseksi. Nasdaqin sääntöjen mukaan Einarin piti tallettaa Nasdaqin selvitystilille tappioiden verran rahaa tai vakuutta. Positiot olivat kuitenkin niin valtavat, että edes Einarin rahat eivät riittäneet tappioiden kattamiseen. 11.9. Nasdaq totesi Einarin laiminlyöneen sitoumuksensa ja julisti hänet kaupankäyntikelvottomaksi. Einarin positiot otettiin Nasdaqin haltuun ja ne huutokaupattiin eniten tarjoavalle.

Tapahtumaketjun seurauksena Einar menetti enemmän tai vähemmän koko omaisuutensa. Samaan kuiluun (aashole?) upposi pörssin muilta jäseniltä yhteensä noin 110 miljoonaa euroa – summa, joka otettiin yhteisvastuullisesta Default Fund -rahastosta pörssin tappioiden kattamiseksi. Kaikki pörssin jäsenet ovat velvoitettuja tallettamaan Nasdaqin sääntöjen mukaisen summan ko. rahastoon juuri siltä varalta, että jokin osapuoli ei pysty suoriutumaan velvollisuuksistaan. Osapuolet saanevat menetetyistä Default Fund-rahoista noin 2/3 takaisin sitä mukaa, kun Einarin omaisuutta realisoidaan. Einarin kannalta traagista on se, että kolme kuukautta myöhemmin hintaero oli supistunut radikaalisti ja Einarin vauraus olisi vain lisääntynyt entisestään.

Opimmeko mitään?

Mikä oli tarinan opetus? Maanläheisillä suomalaisilla on vankka määritelmä siitä, millainen loppu ahneella on. On meillä muitakin viisauksia: “Joka kuuseen kurkottaa, se katajaan kapsahtaa”. Tai “parempi pyy pivossa kuin kymmenen oksalla”. Taloudellista menestystä kavahtavalla ja sitä kadehtivalla kansallamme kyllä riittää sopivan lannistavia mietelauseita. Tällä kertaa niissä on toki perääkin: jos Einar olisi pelannut pienemmillä panoksilla, hänen varansa olisivat riittäneet kattamaan syyskuun aikaiset tappiot ja hän olisi voinut rahastaa positionsa hyvällä voitolla muutamaa kuukautta myöhemmin.

On tarinalla muitakin opetuksia. Nasdaqin, tarkkaan ottaen Nasdaqin selvitystalon toiminta on ollut suorastaan ala-arvoista. Yhtiö myöntää sen itsekin – päätellen siitä, minkä verran uutta byrokratiaa on tullut ja minkä verran pörssin jäseniä rasittavaa tyhjänpäiväistä näennäisselvitystä ja -raportointia tässä on itse kukin joutunut viime kuukausina tekemään. Nasdaqin kaupankäyntivolyymi on useamman vuoden ajan ollut laskeva. Samaan aikaan Saksan vastaavan EEX-pörssin volyymit ovat kasvaneet. Institutionaaliset sijoittajat, kuten eläke- ym. rahastot ovat vaihtaneet Nasdaqista EEX:ään. Nasdaqin likviditeetti on pienentynyt ja se oli osasyy Einarin konkurssiin: hän ei päässyt tappiollisista positioistaan riittävän nopeasti eroon.

Eivätkä opit tähän lopu: Syy hintaeron kasvulle syyskuun alussa oli yksinkertaisesti sama vanha sää: vettä tuli noihin aikoihin kaatamalla erityisesti Norjaan ja se painoi pohjoismaisen hinnan alas. Tosiasia on, että pohjoismainen sähkömarkkina on äärimmäisen riippuvainen vedestä, joten kaikki toteutuneet ja ennustetut sateet, lumen paksuudet ja maaperän kosteudet sun muut säähän liittyvät seikat heiluttavat markkinahintaa välillä kohtuuttomasti. Sääennusteista meillä kaikilla on omakohtaisia kokemuksia, kun olemme suunnitelleet golfkierrosta tai venereissua. Mittaaminenkin on usein arpapeliä: riippuen siitä, mistä suunnasta tuulee, vuorenharjanteen toisella puolella voidaan mitata 15 metriä lunta ja toisella puolella metri. Iso raha ei pidä yllätyksistä – siinä yksi syy, miksi se on paennut vakaammille sähkömarkkinoille eli polttoainevetoiseen Saksaan.

Nyt kun olen todennut, että pohjoismaisten sähkömarkkinoiden ennakoiminen on poikkeuksellisen vaikeaa, on hyvä hetki ennakoida pohjoismaista sähkön hintaa.

Markkina-analyysejä ristiin rastiin

Yleensä sähkö- ja muita pörssimarkkinoita analysoidaan ns. teknisestä ja fundamenttinäkökulmasta. Tekninen analyysi tarkoittaa pörssinoteerausten tilastollista analyysiä: menneisyydestä haetaan käyttäytymismalleja, joiden pohjalta arvioidaan tulevaa käyttäytymistä.

Fundamenttianalyysissä tarkastellaan, millä tavoin eri vesivuosina sähkön kulutus ja tuotanto saadaan tasapainoon tuonti ja vienti mukaan lukien. Analyysi tehdään koko markkina-alueelle, johon meidän tapauksessamme kuuluvat Pohjoismaat ja Baltian maat. Malli sisältää maakohtaiset sähkön kulutusennusteet, nykyisen ja suunnitteilla olevan tuotantokapasiteetin sekä olemassa olevat ja suunnitellut siirtoyhteydet. Siihen on siis kuvattu koko järjestelmä: kysyntä, tarjonta ja logistiikka. Laskenta tehdään erilaisilla polttoaineiden ja päästöoikeuden hintaskenaarioilla. Mallinnukset ovat hyvin raskaita, onhan markkina-alueella jo pelkästään voimalaitoksia tuhansittain ja ne kaikki ovat erilaisia.

Miltä lähivuodet näyttävät?

Fundamenttianalyysien kohdalla on aina kaksi suurta epävarmuustekijää: sää ja politiikka. Sään epävarmuus on itsestään selvää ja politiikka on aivan yhtä arvaamatonta, mutta usein vaikutukseltaan vielä suurempaa: Päästöoikeudet nostavat hiilellä tuotetun sähkön hintaa noin 40 %. Saksa päätti äkkipäätöksellä lakkauttaa ydinvoiman muutamassa vuodessa. Tuuli- ja aurinkovoiman tukeen mätetään Euroopassa satoja miljardeja euroja joka vuosi. Kymmenen vuotta sitten näistäkin oli tiedossa vain päästöoikeudet.

PKS:n käyttämien fundamenttianalyysien perusteella tämänhetkiset lähivuosien systeemihinnan noteeraukset ovat selvästi halvempia kuin mitä niiden pitäisi olla. Uskokoon, ken tahtoo. Minä kyllä uskon. Tietenkin sillä oletuksella, ettei tule normaalia sateisempia vuosia. Ja että päästöoikeus pysyy EU:n sille asettamassa vaihteluvälissä. Ja että Saksa ei yhtäkkiä päätäkin perua ydinvoiman alasajoaan. Ja että maailmantalous pysyy vakaana. Ja että…